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        海通策略荀玉根:上證綜指調整已接近尾聲 現在是布局牛市第二波上漲好機遇

        2019年08月11日 16:12
        作者:荀玉根
        來源: 股市荀策
        243人評論 63761人參與討論 我來說兩句 手機免費看資訊 財富號入駐直達

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        摘要
        【海通策略荀玉根:上證綜指調整已接近尾聲 現在是布局牛市第二波上漲好機遇】我們認爲,上證綜指3288點以來的調整已接近尾聲,市場出現布局良機,現在是布局牛市第二波上漲的好機遇。

          核心結論:①最近A股下跌源于中美再現噪音,本質是上證綜指3288點以來的調整未走完,從基本面趨勢和技術形態看,目前處于調整末期。②未來牛市第二波上漲的動力:庫存周期數據驗證基本面見底,中美9月經貿談判有積極進展或國內政策推進。③情緒恐慌導致的急跌是布局未來的良機,著眼中期,超配科技+券商,核心資産爲基本配置。

          布局良機

          最近因中美摩擦再度升級,A股再次破位下跌,上證綜指最低跌至2733點,投資者對此憂心忡忡。我們認爲,上證綜指3288點以來的調整已接近尾聲,中美貿易摩擦升級導致的下跌,讓市場出現布局良機,現在是布局牛市第二波上漲的好機遇。

          1、 中美關系緊張導致短期市場急跌

          定性:現在是上證綜指3288點以來調整的尾段。8月2日以來上證綜指再次破位下跌,最低至2733點,其誘因是近期中美關系再生波折。隨著中美關系緊張,美股也表現不佳,當日標普500暴跌3.0%,最低至2822點。時間拉長看,最近下跌是上證綜指3288點以來調整的延續,調整短期仍可能持續,一方面,中美貿易關系還沒緩和,貿易、技術、金融領域的摩擦仍在發酵,另一方面,A股上市公司進入中報披露期,部分公司業績暴雷的沖擊仍在,如近期的安琪酵母涪陵榨菜東阿阿膠等。不過,上證綜指3288點的調整已經進入尾端了,這輪調整是牛市第一波上漲後的回撤,上證綜指從2440點開始進入了牛市第一階段即孕育期,2440-3288點上漲源于宏觀政策偏暖,流動性好轉,估值修複。隨著估值修複到位,由于4月之後基本面沒跟上,3288點以後市場進入牛市第一階段上漲後的回撤,詳見《四月決斷-20190406》、《小心溜車-20190421》、《這波調整的性質及前景-20190505》。第一,基本面離底部越來越近。這輪調整的內因是基本面數據回落,基本面何時見底決定調整何時結束,我們預測A股歸母淨利潤同比19Q3見底,ROE于19Q4見底,之後是1.5年的業績回升期,後文將詳細分析。第二,對比過去牛市第一波上漲後的回調,這次時空快接近了。05/6-05/12牛市第一階段,上證綜指上漲和下跌時間都在3個月左右,回撤階段回吐前期漲幅0.68,08/10-08/12牛市第一階段,上證綜指上漲和下跌爲1個月左右,回吐前期漲幅0.65。這次從19/01上證綜指最低2440點最大上漲848點至4月初的3288點(漲幅35%),之後回撤554點至當前最低2733點(跌幅-17%),上漲時間3個多月,下跌時間已近4個月,回吐前期上漲幅度的0.65,上證綜指回撤時空已經相對充分。

          技術角度,這次調整也進入末期了。在上周周報《起跳前的下蹲-20190804》中,我們對市場從波浪理論角度做了技術分析,19年1月4日上證綜指2440點至4月8日的3288點是牛市1浪上漲,上證綜指3288點以來是牛市2浪回調,回調期間市場經曆了“下跌-反抽-再下跌”的過程,這就是牛市2浪回調的abc形態。這一輪2019/4/8上證綜指3288點至2019/6/6的2822點屬于牛市2浪回調過程中的a子浪,2822點至2019/7/2最高點3048點屬于b子浪反抽,3048點至今爲c子浪,c子浪的最低點即是牛市2浪回撤的最低點。借鑒曆史,以05年下半年、08年四季度爲例,牛市2浪回調通常回吐牛市1浪漲幅的0.6-0.7,這次從19/01上證綜指最低2440點最大上漲848點至4月初的3288點(漲幅35%),之後回撤554點至目前最低2733點(跌幅-17%),回吐前期上漲幅度的0.65。借鑒波浪理論的技術分析,牛市2浪長度可以是牛市1浪長度的0.618、0.73,或者等長,而2浪的abc子浪長度上也有測算方法,即c子浪長度是a子浪的0.618或等長。我們可以姑且用這兩個方法做一些估算,以便參考。第一,根據牛市2浪長度是牛市1浪長度的0.618、0.73來估算,上證綜指對應的低點是2765點、2670點,上證50爲2555點、2465點,滬深300爲3391點、3257點,創業板指爲1417點、1361點。第二,根據牛市2浪的c子浪長度是a子浪的0.618、等長來估算,上證綜指對應的低點是2760點、2582點,上證50爲2776點、2630點,滬深300爲3590點、3373點,創業板指爲1358點、1212點。當然,技術分析只是做一些參考,市場回調的最終低點不可能被精准測算出來。從波浪理論的浪型形態上看,上證綜指3288點以來的下跌,已經走入c子浪階段,而且至少進入c中的c3小段了,曆史上c5不一定有,即c5可以失敗,技術角度調整也進入末期了。

          2、積極思維,危中看機

          各類市場情緒指標已經接近過去底部。上證綜指3288點以來的調整主要是源于基本面沒跟上和中美貿易摩擦擾動,市場調整是否充分,我們可以再看看市場情緒指標。爲考量市場情緒熱度,我們分別從風險溢價、股債收益率、換手率、融資交易占比、基金倉位、漲停股占比六個角度來衡量。第一,從風險溢價看,我們以1/全部A股PE-10年期國債到期收益率作爲股市風險溢價的衡量指標,2005年以來曆史數據顯示這一指標存在明顯的均值回歸特征,A股當前風險溢價率爲3.18%,遠高于2005年以來均值1.57%,處在2005年以來從低到高91.9%分位數,離2005年均值+1倍標准差即3.33%很近了,曆史上達到這個極端值後市場觸底上漲。第二,從股債收益率看,截止2019/08/09,滬深300股息率爲2.59%,10年期國債到期收益率爲3.03%,兩者比值爲0.86,處于2006年以來比值從低到高的92.3%分位,超過3年滾動85%分位數0.82,曆史上85%以上分位數標志著市場上漲概率較大,目前A股股息率吸引力較大。第三,從換手率看,截止2019/08/09,全部A股日均年化換手率爲168%,而2005年以來年化換手率的高低點分別爲1714%、83%,目前處于05年以來換手率從低到高的20.3%分位,處于曆史偏低水平。第四,從融資交易占比看,截止2019/08/08,A股融資買入額爲242億元,融資成交額占A股成交額的6.6%,處于2014年以來融資交易占比從低到高的1.0%分位。第五,從基金倉位看,目前股票型基金倉位爲86.4%,偏股型基金爲78.7%,而2010年以來均值分別爲84.4%、78.2%,基金倉位處在曆史均值附近,但對比2018年以來均值87.2%、79.6%,目前仍處于偏低位置。第六,從漲停個股數看,在2019/08/09,A股漲停板公司有20家,占全部A股的0.55%,處于2006年以來漲停公司占比從低到高的26.4%分位。從以上六個情緒指標看,目前市場情緒已經處在曆史低位。

          牛市第二波上漲正在蓄勢待發。前期報告《牛市有三個階段-20190303》中我們分析過牛市有三個階段,第一是孕育准備期,盈利回落,流動性改善推動估值修複,第二是全面爆發期,估值盈利雙升,戴維斯雙擊,第三是泡沫瘋狂期,盈利平穩,資金大量流入,估值走向市夢率。今年1月4日上證綜指2440點是牛市的反轉點,3288點以來的調整是牛市第一階段的回撤期,借鑒05-07年、08-10年、12-15年三輪牛市,市場結束調整進入牛市第二波上漲,需要基本面、政策面的共振,詳見《牛市第二波上漲需要啥條件-20190714》。第一,基本面上,我們預計全部A股歸母淨利同比增速三季度見底,ROE四季度見底。一方面,盈利周期與庫存周期對應,根據曆史上庫存周期平均持續39個月推斷,本次庫存周期底部在8-9月,最新公布的6月工業企業産成品存貨增速繼續回落至3.5%,正在逼近曆史底部0%附近。另一方面,曆史上政策轉向積極到盈利見底中間時滯5-9個月,今年1月金融數據見底回升標志貨幣政策發力,對應盈利見底也在今年3季度。我們預計19Q3的A股歸母淨利同比爲0%,2019年爲5%,ROE爲9%。往後看1.5年是業績回升期,預計屆時GDP增速穩定在6-6.5%左右,A股歸母淨利潤增速有望回升至10-15%,ROE至12%以上。另外,有人擔心未來宏觀經濟走平,對應微觀盈利有底無右側,我們認爲微觀盈利將超過宏觀GDP增長,這是因爲:一是産業結構優化,高盈利行業占比提高;二是行業集中度提高,龍頭公司盈利情況更好;三是企業國際化加快,盈利不受限于GDP。第二,政策面上,9月將更明朗。7月31日中央政治局會議定調的宏觀政策相比4月19日更積極,跟蹤後續貨幣和財政政策的落地,貨幣方面觀察未來是否會有進一步降准或者降低政策性利率的操作。財政方面,今年以來全國已累計發行專項債1.8億元,財政部要求9月用完今年全年地方專項債2.15萬億元,四季度有可能加大專項債發行額度。9月中美將在美國舉行下一輪高級別磋商,需要進一步跟蹤這次會談能否取得進一步進展,如果中美關系改善,市場對基本面擔憂消除、風險偏好提升,如果沒有進展,國內政策可能進一步發力,對沖外部影響,如此的話也有望消除市場疑慮。

          3、應對策略:戰略布局

          下蹲爲起跳蓄勢,戰略布局期。在前文中分析過,我們認爲4月8日上證綜指3288點以來的市場調整,屬于牛市第一波上漲後的正常回撤,從基本面演變趨勢和進程看,這次調整已經進入尾聲,基本面角度預計全部A股歸母淨利同比增速將在三季度見底,技術角度上證綜指已經步入牛市2浪回調的c子浪。拉長時間看,上證綜指2440點以來牛市的長期邏輯沒變,即牛熊時空周期上進入第六輪牛市、中國經濟轉型和産業結構升級推動企業利潤最終見底回升、國內外資産配置偏向A股。著眼未來,維持《蓄勢待發——2019年中期A股投資策略-20190705》、《起跳前的下蹲-20190804》觀點,這次調整結束後,市場將進入牛市第二波上漲。空間上,牛市第二階段的漲幅明顯大于第一階段,因爲基本面見底回升,盈利和估值戴維斯雙擊。參考過去牛市,牛市中第一階段上證綜指最大漲幅22%-26%,牛市第二階段上證綜指最大漲幅在87%-181%,創業板指分別爲54%、92%。從風險收益比來看,當前需要以積極的思維來看待市場,現在是很好的布局期。霍華德在《周期》中寫道“我們強烈地排斥等到確認底部再開始買入的想法:第一,我們根本沒辦法知道市場已經到了底部。第二,通常只有在市場下滑的時候,我們想要買的東西才能買得最多。”霍華德在書中給出了評估市場所處周期位置的兩個看點:一是市場的估值水平,二是大多數投資人的行爲。估值角度,目前A股PE(TTM,整體法)、PB(MRQ,整體法)分別爲16.2倍、1.6倍,對應05年以來估值從低到高的分位數的29.8%、7.8%,處于曆史偏低位置。至于投資人的行爲,可以參考前文分析的情緒指標,也處于曆史低位了。市場短期急跌後,股市相關的政策暖風已出,8月7日證金公司下調轉融資利率80個基點,8月9日上交所和深交所宣布將兩市兩融標的從950只擴大到1600只,同日證監會修訂券商風控計算標准放寬權益類證券風險准備金計提比例,有助提升券商杠杆。

          預計未來風格偏向成長,科技和券商進攻。前期報告《牛市第二階段什麽行業最強?-20190730》我們分析過,牛市第二階段的主導産業符合時代背景,關鍵是業績回升陡峭,這次“科技+券商”有望成爲本輪主導産業。對科技股來說,産業政策向科技傾斜,科創板、融資放開等舉措將帶動VC/PE爲科技企業注入增量資金,同時伴隨著5G等新技術的推廣應用,將帶動行業需求回暖以及産生新需求、增加訂單,推動ROE改善。科技股最新一輪盈利回升期始于12Q4,高點在16Q1,此後開始回落,至19Q1已持續26個季度。隨著三年業績承諾到期,大量商譽減值損失直接沖抵淨利潤,盈利處在周期性底部,19Q1通信ROE(TTM)爲2.9%,電子爲7.3%,計算機爲3.5%,均低于A股的9.3%,ROE(TTM)均處在曆史偏低位置。未來隨著資本市場改革及創新戰略的推進,科技股盈利有望進入新一輪回升周期。對券商股來說,隨著大股權時代來臨,券商業務有望更多元化,成爲綜合性投行。資本市場增量改革不斷推進,並且監管鼓勵大行通過同業拆借、repo等方式加大對券商融資的支持,券商金融債發行、短融增額,均有利于券商降低資金成本,提高杠杆率,從而提升ROE。從風格角度來看,A股價值和成長風格2-3年一輪換,盈利相對趨勢是決定風格的核心變量,2016年以來價值占優已經3年多,價值龍頭相比成長龍頭已沒估值優勢,未來成長盈利回升趨勢將更陡峭,風格正在孕育變化,詳見《談風格:風起于青萍之末-20190710》。從最新基金披露的重倉股情況看,我們在《消費占比創曆史新高——基金2019年二季報點評-20190719》中指出,剔除港股後19Q2消費股市值占比大幅上升4.8個百分點至50.1%,創曆史新高,而TMT占比下降4個百分點至15.5%,回到13年初的水平。有觀點認爲未來外資持續流入的背景下,將持續利好國內以消費白馬爲主的價值龍頭,我們認爲不能過度迷信外資對風格的影響。《外資對風格影響多大?-20190729》中我們分析過,外資偏好各個地區的核心資産,A股核心資産不僅只有消費白馬,關鍵看業績。在A股中,QFII在05-09年、12年以後分別加大了對金融和消費配置,陸股通北上資金在2017年也買入了科技股,核心邏輯是業績變化。當然,消費白馬、制造龍頭代表的核心資産業績保持穩定,仍可以作爲基本配置,只是可能未來股價彈性相對弱一點。

          風險提示:向上超預期:國內改革大力推進,向下超預期。

        (文章來源:股市荀策)

        (責任編輯:DF064)

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